دیوار شیشه ای چین

مقدمه

در سال های اخیر، مفهوم بازده روی زنجیره(On-Chain Yield) و توکنیزه کردن دارایی های دنیای واقعی(RWA) به یکی از مهم ترین ستون های فکری در صنعت کریپتو و امور مالی غیرمتمرکز(DeFi) تبدیل شده است. بازیگران بزرگی چون بلک راک و پروتکل های دیفای، به دنبال منابع پایدار و مقیاس پذیری هستند که بتوانند در اکوسیستم دیجیتال، بازدهی قابل اتکا تولید کنند.

اوراق قرضه دولتی به ویژه اوراق خزانه داری آمریکا، به دلیل شفافیت، عمق بازار و آزادی جابه جایی سرمایه، منبع اصلی این بازده بوده اند. در این میان، بازار اوراق قرضه دولتی چین(CGB) به عنوان دومین بازار بزرگ جهان با حجم بیش از ۱۴.۸ تریلیون دلار، در نگاه اول گزینه ای بسیار جذاب برای توکنیزه شدن و تبدیل شدن به منبع بازده در بلاک چین به نظر می رسد.

اما آنچه این بازار را به یک پارادوکس بزرگ مالی تبدیل می کند، تضاد میان حجم سرسام آور دارایی های آن و امکان دسترسی ناچیز به این منابع است. برخلاف اوراق آمریکایی با بازده نزدیک به ۴.۳ درصد، بازده اوراق ده ساله چین در نوامبر ۲۰۲۵ به زیر ۲ درصد سقوط کرده است. شکاف عظیم بازدهی و انزوای این بازار نه یک تصادف اقتصادی بلکه نتیجه کنترل شدید سرمایه(Capital Controls) به عنوان یک انتخاب ساختاری است که از سال ۱۹۹۶ تشدید شده و خروج سرمایه را تقریبا ناممکن کرده است. این وضعیت، بازار را به یک «جعبه سیاه» تبدیل کرده که عملا از دسترس اکوسیستم کریپتو خارج است.

چرا کریپتو به بازار ۱۵ تریلیون دلاری چین وصل نمی شود؟

دلیل عدم توانایی بازار اوراق قرضه چین برای تبدیل شدن به منبع بازده در کریپتو، ریشه در سه شرط اساسی برای توکنیزه شدن یک دارایی مالی دارد که بازار چین فاقد آن هاست:

1- قابلیت انتقال آزاد سرمایه(Convertibility): کنترل شدید سرمایه باعث شده است که قیمت اوراق چین نه بر اساس جریان آزاد سرمایه جهانی بلکه بر اساس سیاست های بانک مرکزی چین(PBOC) و نیاز دولت به تامین مالی ارزان تعیین شود. این امر، دسترسی پروتکل های بلاک چینی و سرمایه گذاران خارجی را ناممکن می سازد.

2- بازار ثانویه عمیق و شفاف: سرمایه گذاران خارجی تنها از طریق برنامه های محدود مانند Bond Connect و CIBM Direct به ۳.۵ درصد از کل بازار دسترسی دارند. این دسترسی محدود، عمق و نقدشوندگی کافی برای پشتیبانی از یک استیبل کوین یا پروتکلRWA مقیاس پذیر در سطح جهانی را فراهم نمی کند.

3- امکان تسویه نهایی جهانی: یکی از الزامات کلیدی برای هر دارایی توکنیزه شده، فراهم بودن تسویه آزاد و سریع است که برای استیبل کوین هایی مانندUSDT و USDC حیاتی است. این نیاز در سیستم های مالی آمریکا به خوبی پاسخ داده شده است(مانند Fedwire). با این حال، در چین، نهادهای خارجی با سد سقف های سخت گیرانه سالانه و روند پیچیده تاییدیه برای خارج کردن سود و اصل سرمایه مواجه هستند. نتیجه این است که زیرساختی برای اتصال مطمئن و مقیاس پذیر اوراق چین به اکوسیستم کریپتو (ریل های آن چین) وجود ندارد.

به عبارت دیگر، در حالی که اوراق خزانه داری آمریکا از طریق پروتکل هایRWA به طور مستقیم یا غیرمستقیم به دیفای متصل می شوند، بازار چین پشت دیوار شیشه ای کنترل سرمایه باقی مانده است.

از پارادوکس داخلی تا سلطه دلار

این انزوای ساختاری، پیامدهای عمیقی دارد که ابعاد انسانی و ژئوپلیتیک مالی آن قابل تامل است.

v فشارهای داخلی بر شهروندان: در داخل چین، میلیون ها پس اندازکننده خرد با بازده واقعی منفی(با توجه به تورم زیرساختی و مسکن) مواجه هستند. به دلیل انزوای بازار و عدم امکان خروج قانونی، آن ها عملا در قفس مالی گیر افتاده و راهی برای خروج قانونی سرمایه ندارند. این وضعیت، یکی از مصادیق نقض آزادی مالی برای شهروندان است.

v پارادوکس ژئوپلیتیک مالی: عدم دسترسی به بازده یوان باعث شده است که حتی نهادهای مالی بزرگ چین برای کسب بازده قابل اتکا، به خرید اوراق کوتاه مدت خزانه داری آمریکا روی بیاورند. این پارادوکس که دومین اقتصاد جهان، بزرگ ترین خریدار بدهی اقتصاد اول است، سلطه دلار را نه تنها در دنیای سنتی بلکه در اکوسیستم کریپتو نیز تثبیت می کند.

درس هایی برای ایران

این تحلیل عمیق از بازار چین، درس های مهمی برای سیاست گذاری در حوزه مالی و بلاک چین در ایران دارد:

v اولویت بندی آزادی جریان سرمایه بر اندازه بازار: تجربه چین نشان می دهد که اندازه بازار به تنهایی کافی نیست. در مورد ایران، هرچند تحریم ها مانع اصلی اتصال به سیستم های جهانی هستند، اما حتی در صورت لغو تحریم ها، اگر ریل های مالی داخلی با کنترل های شدید، عدم شفافیت و محدودیت های تبدیل ارز باقی بمانند، هرگونه تلاش برای توکنیزه کردن دارایی های داخلی (مانند املاک، معادن یا اوراق دولتی) برای کسب بازده جهانی در کریپتو، به سرنوشت بازار چین دچار خواهد شد.

v ایجاد ریل های تسویه محلی(Local Settlement Rails): به جای انتظار برای اتصال به سیستم های تسویه جهانی تحت سلطه دلار (مانند سوئیفت)، ایران می تواند با استفاده از بلاک چین های مجوزدار یا غیرمتمرکز، ریل های تسویه داخلی یا منطقه ای با کشورهای شریک مانند روسیه، هند یا چین را توسعه دهد. این ریل ها می توانند در تبادلات تجاری، سرعت و قطعیت تسویه را بالا برده و ریسک تسویه را کاهش دهند.

v مالی انسان محور و دسترسی به بازده: مانند شهروندان چینی، پس اندازکنندگان ایرانی نیز با چالش بازده واقعی منفی (با توجه به تورم بالا) روبه رو هستند. تسهیل سازوکارهای قانونی برای توکنیزه کردن دارایی های امن و پربازده در سطح جهانی مانند طلا یا دارایی های امن داخلی، می تواند راهی برای حفظ قدرت خرید و افزایش آزادی مالی برای شهروندان باشد. هدف، ایجاد دسترسی عادلانه و شفاف به ابزارهای حفظ ارزش است که بلاک چین می تواند در آن نقشی محوری ایفا کند.

نتیجه گیری

تحلیل بازار اوراق قرضه چین، درس های عمیقی درباره ماهیت واقعی مالی در عصر دیجیتال به ما می دهد. نتیجه گیری روشن است، تا زمانی که حساب سرمایه چین به طور اساسی گشوده نشود(امری که مقامات پکن آن را خط قرمز امنیت مالی ملی می دانند) بازار ۱۵ تریلیون دلاری این کشور پشت دیوار شیشه ای کنترل سرمایه باقی خواهد ماند. در نتیجه جریان بازده روی زنجیره همچنان حول محور دلار و اوراق کشورهای عضو OECD خواهد چرخید. این وضعیت به روشنی نشان می دهد که اندازه بازار به تنهایی کافی نیست بلکه آزادی جریان سرمایه، شفافیت و قابلیت اتصال جهانی، عوامل تعیین کننده واقعی در تبدیل یک دارایی به پشتوانه مالی دیجیتال هستند.

برای اکوسیستم کریپتو پیام روشن است، تا زمانی که پکن تصمیم به باز کردن حساب سرمایه نگیرد، جست وجوی بازده چینی در بلاک چین صرفا یک خیال پردازی باقی خواهد ماند و اوراق خزانه آمریکا همچنان پادشاه بلامنازع بازده روی زنجیره خواهد بود. این، مهم ترین درسی است که اقتصاد دیجیتال باید به سیاست گذاران مالی ایران بیاموزد.

8 آذرماه 1404